8월 12일.

Pfizer의 CEO Albert Bourla가
자기 돈으로 Pfizer 주식을 샀습니다.

38,000주.
주당 $26.34.
약 100만 달러였습니다.

금액 자체만 놓고 보면
거대한 거래는 아닙니다.

그런데 한 가지가 눈에 들어옵니다.

Bourla가 2019년 CEO가 된 이후
공개시장에서 자기 돈으로
Pfizer 주식을 직접 산 것은
이번이 처음입니다.

그리고 혼자도 아니었습니다.

며칠 전인 8월 5일에는
두 명의 이사가 각각
약 100만 달러씩 매수했습니다.

불과 일주일 사이에
Pfizer 내부자 세 명이
약 300만 달러를 직접 넣었습니다.

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Pfizer는 한때
세계에서 가장 주목받는
제약회사 중 하나였습니다.

그러나 코로나 특수가 끝나면서
상황은 완전히 달라졌습니다.

COVID 관련 매출은 급감했고,
Seagen을 인수하면서
부채도 크게 늘었습니다.

여기에 앞으로 다가오는
특허 만료 문제까지 겹쳤습니다.

시장은 Pfizer를
성장주로 보기 시작한 것이 아니라,
"앞으로 매출이 얼마나 더 줄까"
라는 시각으로 보기 시작했습니다.

그래서 valuation도 낮아졌습니다.

현재 Pfizer는 대략
10배 수준의 forward P/E와
6% 안팎의 배당수익률에서
거래되고 있습니다.

높은 성장률을 기대하는 회사에
붙는 valuation은 아닙니다.

오히려 시장이 보내는 메시지는
상당히 단순합니다.

성장을 증명해 보라는 것입니다.

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인사이더 매수는
그 자체로 투자 판단이 될 수는 없습니다.

하지만 timing은 볼 필요가 있습니다.

8월 4일 Pfizer는
2분기 실적을 발표했습니다.

COVID 제품을 제외한
기존 사업은 안정되는 모습을 보였고,
새로 출시하거나 인수한 제품군은
성장을 이어갔습니다.

비용 절감 프로그램도
계속 진행되고 있습니다.

그리고 바로 다음 날
두 명의 이사가 주식을 샀습니다.

일주일 뒤에는
CEO Bourla가 따라 들어왔습니다.

여기서 중요한 것은
주가가 폭락한 공포의 한가운데에서
충동적으로 산 것이 아니라는 점입니다.

사업이 완전히 좋아진 것도 아니지만,
조금씩 안정되는 신호가 보이고
시장은 여전히 낮은 valuation을
주고 있던 시점이었습니다.

이런 경우 질문은 이렇습니다.

내부자들은 현재 가격과
회사의 앞으로 모습을 비교하면서
무엇을 보고 있었을까요?

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Pfizer는 현재 약 95개의
개발 프로그램을 가지고 있습니다.

그중 31개가 Phase 3 단계입니다.

숫자만 많다고
가치가 생기는 것은 아닙니다.

중요한 것은
어떤 프로그램이 실제로
회사의 성장률을 바꿀 수 있느냐입니다.

현재 저는 크게
세 가지 축을 보고 있습니다.

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Pfizer는 Berobenatide를 중심으로
비만 치료제 시장에
다시 도전하고 있습니다.

월 1회 투여 가능성을 포함한
차세대 후보물질입니다.

비만 시장에는 이미
강력한 선두 기업들이 있습니다.

따라서 Pfizer가 단순히
이 시장에 들어가는 것만으로는
충분하지 않습니다.

하지만 의미 있는 임상 결과와
차별화된 투여 방식이 확인된다면
이야기는 달라질 수 있습니다.

현재 Pfizer에는
비만 치료제 매출보다도
"이 회사에도 다시
큰 성장 시장이 생길 수 있다"
라는 기대가 더 중요할 수 있습니다.

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2023년 Pfizer는
Seagen을 약 430억 달러에 인수했습니다.

이 거래 때문에
부채도 크게 늘었습니다.

따라서 시장은 앞으로
Seagen 인수가 제대로 작동하는지를
계속 확인할 것입니다.

그 중심에는 ADC가 있습니다.

ADC는 항체가 암세포를 찾아가
약물을 직접 전달하는 방식입니다.

Pfizer가 주목하는 후보 중 하나가
Sigvotatug vedotin입니다.

현재 Phase 3가 진행되고 있습니다.

이 프로그램에서 좋은 결과가 나오면
신약 하나의 성공으로 끝나지 않습니다.

시장에서는 이렇게 해석할 수 있습니다.

"Seagen에 쓴 돈이
실제로 새로운 성장 플랫폼을
만들고 있구나."

그 순간 Seagen 인수에 대한
평가도 달라질 수 있습니다.

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Pfizer는 이미
PADCEV,
ELREXFIO,
TALZENNA,
TUKYSA 등

여러 항암 자산을 보유하고 있습니다.

여기에 PD-1과 VEGF를
동시에 겨냥하는 bispecific 프로그램도
여러 암종으로 확장하고 있습니다.

이 부분이 중요한 이유는
Pfizer의 전략이 하나의 blockbuster에
모든 것을 거는 방식이 아니기 때문입니다.

여러 제품이 차례로 성장하면서
기존 제품의 매출 감소를
조금씩 메우는 구조입니다.

현재 Pfizer에 필요한 것도
바로 이 revenue bridge입니다.

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파이프라인의 상당수는
당장 내년에 거대한 매출을
만들어 주지는 않습니다.

기존 항암제들의 적응증 확대는
이미 매출에 기여하고 있지만,

새로운 대형 자산들이
의미 있는 규모로 올라오는 시기는
대체로 2027년 이후입니다.

특히 obesity와
차세대 oncology의 본격적인 성과는
2028년 이후가 더 중요할 수 있습니다.

그렇다면 주가는
그때까지 기다려야 할까요?

그렇지는 않습니다.

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신약회사를 볼 때
이 부분이 중요합니다.

주식시장은 신약이 출시되고
매출이 완전히 확인된 다음에만
가격을 올리는 것이 아닙니다.

Phase 3 결과가 좋아지고,
승인 가능성이 올라가고,
Wall Street의
2028년과 2029년 실적 추정치가
상향되기 시작하면
주가는 먼저 움직일 수 있습니다.

순서는 대략 이렇습니다.

Phase 3 성공

따라서 Pfizer의 중요한 시기는
2028년만이 아닙니다.

2026년 후반부터 2027년 사이에
파이프라인에서 좋은 데이터가
연속해서 나오기 시작한다면,
시장도 몇 년 뒤의 실적을
먼저 계산하기 시작할 수 있습니다.

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Pfizer가 이미
성장주 valuation을 받고 있다면
이 이야기는 덜 흥미롭습니다.

하지만 현재 valuation은
대략 10배 forward earnings입니다.

배당수익률은 6%가 넘습니다.

시장은 아직 Pfizer에게
높은 성장 premium을 주고 있지 않습니다.

그래서 upside의 핵심은
EPS가 갑자기 폭발하는 것이 아니라,
시장 인식이 바뀌는 것입니다.

예를 들어 Pfizer가
10배짜리 저성장 제약회사에서
12배나 13배를 받을 수 있는
회복형 제약회사로 인식되기 시작한다면,
신약 매출이 완전히 올라오기 전에도
주가는 달라질 수 있습니다.

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Seagen 인수 이후
Pfizer의 gross debt는
600억 달러를 넘습니다.

그래서 앞으로는
파이프라인만큼 현금흐름도 중요합니다.

볼 것은 세 가지입니다.

Operating cash flow가
지속적으로 개선되는가.

배당을 유지하면서도
부채를 줄일 수 있는가.

그리고 신제품 매출이
기존 제품의 감소를 메우기 시작하는가.

이 세 가지가 같이 움직여야
진짜 turnaround가 됩니다.

얼마 전 Merck도
시장으로부터 크게 외면받았습니다.

Keytruda의 특허 만료 문제와
Gardasil 부진이 겹치면서
시장은 미래의 문제를
주가에 빠르게 반영했습니다.

그러나 시간이 지나면서
새로운 파이프라인과 기존 자산들이
그 공백을 메울 수 있다는 증거가
하나씩 나타나기 시작했습니다.

시장의 질문도 바뀌었습니다.

"Keytruda가 끝나면 어떻게 하지?"

에서

"새로운 제품들이 얼마나
그 빈자리를 채울 수 있을까?"

로 이동했습니다.

주가도 그 과정에서 돌아섰습니다.

Pfizer가 같은 길을 간다는 뜻은 아닙니다.

다만 시장이 hated stock을
다시 평가하는 과정은
종종 비슷한 순서를 보여줍니다.

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결국 처음 질문으로 돌아갑니다.

왜 CEO와 이사들은
지금 자기 돈으로
Pfizer 주식을 샀을까요?

우리는 그 이유를 알 수 없습니다.

하지만 그들이 우리보다
훨씬 더 가까이에서 보는 것들은 있습니다.

앞으로의 비용 구조.
파이프라인 진행 상황.
신제품 출시 계획.
부채 관리 계획.

그리고 몇 년 뒤
Pfizer가 어떤 모습이 될지에 대한
내부 계획입니다.

그 모든 것을 보고 있는 사람들이
주가가 $25에서 $26 부근에 있을 때
공개시장에서 직접 매수했습니다.

특히 Bourla에게는
CEO가 된 이후 첫 공개시장 매수였습니다.

그래서 이 거래가
조금 더 눈에 들어옵니다.

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저는 현재 Pfizer를 보면서
"좋은 회사인가"라는 질문보다

다른 질문을 던져보는 것이
더 흥미롭다고 생각합니다.

시장이 생각하는 것보다
상황이 덜 나쁜가.

그리고 앞으로 몇 년 동안
조금씩 좋아질 가능성이 있는가.

그 답이 하나씩 확인되기 시작하면
현재의 낮은 valuation도
같이 움직일 수 있습니다.

아직은 증명의 시간입니다.

하지만 바로 그렇기 때문에
인사이더들이 움직인 시점은
기록해 둘 만합니다.

몇 년 뒤 돌아봤을 때,
2026년 8월의 공개시장 매수가
Pfizer 변화의 초입에서 나온
의미 있는 신호였는지.

앞으로 확인해 볼 일입니다.

Thomas Pak
M2 SIGNAL | The Structural Edge